Pronóstico del precio del oro: el camino hacia nuevos máximos históricos

No soy un toro perma en oro, e invierto en una variedad de clases de activos dependiendo de dónde esté el valor en el mercado.

Por ejemplo, vendí mi colección de monedas de oro y plata a altos niveles en 2011 porque había mucho entusiasmo en el espacio y comencé a comprar de nuevo en 2018 con una perspectiva alcista a largo plazo cuando el oro llegó a $ 1,200. Después de una gran inversión inicial en 2018, he estado promediando el costo en dólares en acciones de oro y oro durante el año pasado.

Aunque podemos tener retrocesos en el camino, y el oro puede volver a probar su nivel de resistencia anterior en los altos $ 1,300 como soporte en algún momento, mi caso base es que el oro alcance o al menos pruebe nuevos máximos históricos en dólares. El resto de este ciclo económico se desarrolla en la primera mitad de la década de 2020.

Cómo valoro el oro

El valor del oro es un desafío porque no produce flujos de efectivo, por lo que el análisis de flujo de efectivo con descuento y otros métodos de valoración están fuera de la ventana. Lo trato como una moneda, pero no puedo usar la mayoría de las mismas métricas con las que valoro otras monedas (como los niveles de reserva de divisas, saldos de cuenta corriente, paridad del poder adquisitivo frente a los tipos de cambio, etc.).

Por lo tanto, utilizo una combinación de dos métodos principales para valorar el oro, junto con un conjunto de métricas secundarias para la confirmación.

Método de valoración uno: oferta de oro frente a dinero

Para el primer método, sigo el precio del oro en relación con el crecimiento de la amplia oferta monetaria per cápita de EE. UU. a largo plazo. Según el Consejo Mundial del Oro, es probable que haya habido alrededor de 190,000 toneladas métricas extraídas en la historia humana, y la mayoría aún debería estar presente. Esto equivale a aproximadamente 6,7 mil millones de onzas, que es un poco menos de una onza por persona en el mundo. Esta es una estimación muy aproximada y el número exacto no es importante.

La producción de oro aumenta el suministro total estimado de oro en un 1-1.5% por año, lo que está más o menos en línea con el crecimiento de la población humana. Entonces, la cantidad de oro por persona se mantiene relativamente estable con el tiempo, y la producción de oro nuevo se vuelve cada vez más costosa a medida que se extraen depósitos fáciles. Por el contrario, la cantidad de dólares estadounidenses por persona aumenta sustancialmente con el tiempo, por lo que esperaríamos ver una devaluación de los dólares en relación con el oro a largo plazo a un ritmo aproximadamente igual a ese diferencial.

Este gráfico, por ejemplo, muestra la amplia oferta monetaria per cápita de los Estados Unidos (línea azul) en relación con el precio de una onza de oro (línea roja), indexada a 100 en 1973:

Fuente del gráfico: Fed de St. Louis

Esta no es una medida perfecta, pero ofrece una estimación aproximada de cómo se ha apreciado el precio del oro en relación con la cantidad de dólares por persona y, en mi opinión, es una buena manera de pensar en la tasa de crecimiento adecuada del precio del oro. a través del tiempo. Volví a interesarme en el oro una vez que bajó de su pico de 2011 y comenzó a ser tendencia con el crecimiento de la oferta monetaria nuevamente durante el período 2015-2018.

Hay varios puntos de partida que los inversores pueden encontrar adecuados para su propio análisis. Utilizo 1973 como línea de base porque eso permitió suficiente tiempo después del desacoplamiento de 1971 del dólar para que el mercado determinara un valor flotante libre para el oro, y luego comienza la comparación a partir de ahí. También me gusta usar 1995 como punto de partida (que da resultados similares) porque ese fue un período estable, anterior a cualquiera de las burbujas de acciones o bienes raíces recientes, y sirve como un buen punto de referencia desde hace aproximadamente dos décadas y media.

Sin embargo, podemos ver en el gráfico que, aunque el precio del oro en general ha seguido la tendencia del crecimiento per cápita de la oferta monetaria, hubo períodos en los que el precio fue muy por encima de la tendencia, y un período raro a fines de la década de 1990 y hasta principios de 2000 donde fue por debajo de la tendencia.

Estos períodos por encima y por debajo de la tendencia son explicables por mi segundo método de valoración primario: tasas de interés reales.

Método de valoración dos: tasas de interés reales

El siguiente gráfico muestra el rendimiento real ajustado a la inflación en la nota del Tesoro estadounidense a 10 años (línea azul) en comparación con el cambio porcentual anual en el precio del oro (línea roja):

Fuente del gráfico: Fed de St. Louis

Existe una correlación inversa significativa entre las tasas de interés reales y el cambio porcentual anual del precio del oro. Cuando las tasas de interés reales son bajas o negativas, el oro generalmente funciona bastante bien.

Cuando dinero de Fíat es estable y puede obtener un rendimiento real positivo de su poder adquisitivo si deposita su dinero en un banco o en bonos seguros, existe un gran costo de oportunidad contra la tenencia de oro, que no produce flujos de efectivo y tiene un costo de almacenamiento. Por lo tanto, la demanda de oro disminuye. Esto es exactamente lo que vimos desde finales de 1980 hasta principios de 2000, cuando el precio del oro se deprimió durante décadas. Las tasas de interés reales fueron altas y el crecimiento económico fue fuerte, por lo que el incentivo para mantener el oro fue bajo.

Por otro lado, cada vez que los bonos y los bancos pagan rendimientos reales bajos o negativos, el costo de oportunidad de mantener el oro disminuye, y tiene más sentido mantener dinero tangible real en forma de metales preciosos. Por lo tanto, el oro tiende a tener buenos resultados en entornos de tasa real baja / negativa, y puede superar la línea de tendencia a largo plazo del crecimiento de la oferta monetaria per cápita, en estas condiciones.

Además, 1980 vio un período de alta inflación y 2011 vio nuevas políticas monetarias de flexibilización cuantitativa, y ambos eventos causaron una falta de confianza en el dólar, lo que provocó que el oro aumentara brevemente mucho más que la línea de tendencia. Estos picos en el precio del oro fueron esencialmente anticipaciones de que la oferta monetaria explotaría más y que los dólares valdrían mucho menos, pero esas preocupaciones no se cumplieron en esos momentos, por lo que los precios del oro volvieron a la tendencia.

Dos métodos combinados

Para resumir estos dos métodos de valoración, la cantidad de oro por persona es relativamente fija a lo largo del tiempo, mientras que la cantidad de dólares por persona aumenta con el tiempo, por lo que el precio del oro se aprecia lógica e históricamente en términos de dólares aproximadamente al ritmo de la creación de dólares por persona. capita Los períodos de altas tasas de interés reales pueden suprimir temporalmente el precio del oro por debajo de esta línea de tendencia, y los períodos de bajas tasas de interés real (y particularmente durante las preocupaciones sobre la estabilidad del dólar en sí) pueden aumentar temporalmente el precio del oro por encima de esta línea de tendencia.

Estas no son medidas perfectas, y hay una variedad de puntos de partida o métodos de cálculo alternativos a lo largo de esta línea de pensamiento, pero tener un proceso y un marco ayuda a los inversores a evitar errores importantes y aprovechar las principales oportunidades.

Otras métricas de valoración

Otras métricas que miro para confirmar o contexto incluyen el precio del oro en comparación con los costos típicos de mantenimiento integral para extraerlo en cualquier momento en particular, el precio del oro en relación con otros activos reales, como el precio medio de la vivienda, un barril de petróleo , o una participación en el Dow Jones Industrial Average, y, por último, una lectura de opinión sobre cómo se siente el mercado general sobre el oro y si el público inversor parece estar interesado en el metal o no.

Mi opinión general es que el oro tiene un valor moderado o un poco rico en este momento, pero que merece una prima ya que las tasas de interés en todo el mundo son bajas o negativas.

En otras palabras, el oro no está sobrevaluado, ni es una ganga clara. Está por encima de la línea de tendencia amplia de oferta monetaria, pero solo ligeramente. Es rentable para la mía, pero no excesivamente rentable. Tiene un valor moderado en comparación con las acciones y los precios medios de las viviendas en relación con las normas históricas, y está más cerca del valor máximo frente a su relación histórica con el petróleo y el cobre. Existe un renovado interés en el espacio de los metales preciosos por parte de los entusiastas de los metales preciosos y los bancos centrales, pero los inversores generalistas aún lo rechazan en gran medida. En comparación con el oro, la plata es una mejor oferta por todas estas métricas para los inversores que pueden soportar la mayor volatilidad.

El camino hacia nuevos máximos para el oro

Desde que inicié mi posición larga en acciones de oro y oro en 2018 (y plata un poco antes), el precio del oro ha aumentado sustancialmente y ahora está ligeramente por encima de la línea de tendencia de oferta de dinero per cápita.

Sin embargo, sigo siendo oro y existencias de oro largas, porque las tasas de interés reales continúan disminuyendo y la Reserva Federal se encuentra ahora en una fase de reducción de las tasas de interés. Los rendimientos de los bonos en gran parte de Europa y Japón son negativos. Las acciones estadounidenses también son históricamente caras según una variedad de métricas. En este entorno, esperaría que el oro cotice por encima de su línea de tendencia tal como está ahora, y en mi opinión, vale la pena mantenerlo como parte de una cartera diversificada.

Los precios del oro han alcanzado nuevos máximos recientemente en la mayoría de las monedas del mundo, pero aún se mantienen significativamente por debajo de sus máximos de 2011 en términos de dólares. El dólar tiende a tener ciclos de fortaleza y debilidad aproximados de 15 años en relación con una canasta de otras monedas importantes, y actualmente estamos en uno de esos períodos de fortaleza del dólar. Este gráfico muestra el valor del dólar en comparación con una canasta de monedas principales:

Gráfico: Fed de San Luis

Si el dólar volviera a donde estaba en 2014 en relación con otras monedas, sería una devaluación de aproximadamente el 20% de los niveles actuales. Si el oro se mantuviera valorado aproximadamente en comparación con otras monedas mientras el dólar se debilita, entonces estaríamos buscando una ganancia del 20% en el precio del oro en términos de dólares, lo que nos lleva hasta $ 1,800 de oro. Agregue un poco de tiempo, más recortes de tasas y cierta flexibilización cuantitativa por parte de la Fed, y es probable que haya nuevos máximos a la vista.

El caso de un dólar más débil

Mi caso base es que el dólar estadounidense probablemente se debilite frente a muchas otras monedas en los próximos años. El fuerte período en dólares de 2015-2019 se ha caracterizado por un gran estímulo de déficit fiscal combinado con una política monetaria estricta (en comparación con el resto del mundo desarrollado), que es una receta temporal para un dólar muy fuerte, pero ahora la política monetaria de EE. UU. obligado a cambiar a la baja para financiar esos grandes déficits estadounidenses.

Siempre que el dólar esté fuerte, las fuentes extranjeras generalmente no compran bonos del Tesoro de EE. UU. A escala, lo que significa que EE. UU. Necesita financiar su propio déficit. Desde que el dólar se fortaleció a fines de 2014, las fuentes extranjeras (línea verde en el cuadro a continuación) redujeron significativamente la compra de bonos del Tesoro de los Estados Unidos, lo que obligó a las fuentes nacionales (línea azul a continuación, principalmente bancos, aseguradoras, corporaciones y pensiones) a comprar $ 3 billones en deuda estadounidense durante un período de cinco años:

Fuente del gráfico: Fed de St. Louis

Sin embargo, como la noche a la mañana pico de tasa de repos En septiembre, los bancos estadounidenses se han quedado sin liquidez para seguir comprando bonos del Tesoro estadounidense. No hay más exceso de liquidez en el sistema bancario de los EE. UU. Después de cinco años de agotamiento mediante la conversión de efectivo en letras T para financiar el déficit del gobierno.

Cuando la Fed realizó la tercera ronda de flexibilización cuantitativa (QE) en 2014, llenó a los grandes bancos de EE. UU. Con un exceso de efectivo en exceso, y cuando esta ronda de QE llegó a su fin y cesó la liquidez de la liquidez del dólar, el dólar se fortaleció y Como se describió anteriormente, los extranjeros en gran medida dejaron de comprar deuda estadounidense.

En los últimos cinco años desde entonces, los grandes bancos estadounidenses han reducido sus niveles de efectivo (línea roja en el cuadro a continuación) del 15% al ​​8% de los activos totales, y han aumentado sus tenencias de tesorería del 15% de los activos totales a un total -tiempo récord del 21% del total de activos (línea azul a continuación). Sus niveles de efectivo ahora se han reducido a los límites regulatorios bancarios posteriores a la crisis y realmente no pueden bajar en el marco actual, lo que significa que no tienen munición para comprar más tesoros:

Fuente del gráfico: Fed de St. Louis

La Reserva Federal ha respondido a este problema expandiendo su balance general desde el día del repunte del repositorio, para tomar bonos del Tesoro e inyectar liquidez nuevamente al sistema bancario. La Fed ahora está monetizando las deudas de EE. UU., Esencialmente, y ha aumentado su balance en $ 175 mil millones en las últimas tres semanas:

Fuente del gráfico: Fed de St. Louis

Técnicamente, esta ventaja en el balance general es temporal, porque consiste en una combinación de préstamos a un día y préstamos a 2 semanas. Sin embargo, estos préstamos se siguen renovando y es poco probable que se liquiden. Existe una alta probabilidad de que esto se convierta en otra ronda de expansión permanente del balance.

Con un crecimiento mensual de $ 100 mil millones o más en la deuda neta de los Estados Unidos que el sistema bancario no tiene espacio en sus balances para comprar, la expansión continua del balance de la Fed no muestra signos de detenerse mientras el dólar permanezca en niveles elevados causando extranjeros que no compren tesorerías a escala.

En otras palabras, la fortaleza del dólar es su propio mecanismo de autocorrección hasta que se obliga a ser más débil. Si bien todo es posible, muchos analistas que esperan que el dólar continúe mucho más alto parecen subestimar cuánto daño hace un dólar fuerte a la economía de EE. UU. Y la situación de financiación de los bonos del Tesoro de EE. UU., Incluido el aumento del riesgo de un recesión. Desde hace tres semanas, la Fed se vio obligada a inyectar liquidez importante y continua en el sistema, que históricamente tiende a debilitar el dólar con el tiempo, o al menos evitar que se fortalezca.

Pensamientos finales

La evidencia sugiere que veremos un marco monetario significativamente diferente en los próximos cinco años en comparación con los últimos cinco años, siendo 2019 el punto de inflexión. En particular, actualmente estamos presenciando un cambio de años de política monetaria estadounidense relativamente ajustada para perder la política monetaria estadounidense en un momento en que el dólar es muy fuerte.

Si bien nada es seguro, espero que al oro le vaya bien en términos de dólares en los próximos años con una sólida probabilidad de probar nuevos máximos históricos. Como mínimo, el escenario de riesgo / recompensa tanto para el oro como para la plata parece atractivo aquí para los inversores a largo plazo. La acción del precio a la baja probablemente se limita a los $ 1,300 para el oro, mientras que el potencial al alza tiene una amplia gama de posibles resultados. Soy un comprador continuo de inmersiones en estos niveles como parte de una cartera diversificada.

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